黄金正在拿回它曾经失去的地位。

德意志银行本周发布的一份最新研究报告指出，上世纪90年代支撑美元霸权地位的那些条件（比如单极霸权、自由贸易、经济稳定等）现在已经悄悄发生了逆转。

数据的变化非常直观：美元在全球央行储备中的占比，已经从巅峰时期的超过60%骤降到了40%；与此同时，黄金的占比在过去四年里几乎翻了一番，升到了近30%。两者之间的差距，已经缩小到了仅剩10个百分点。

德意志银行认为，美元流失掉的这些份额，并没有跑到其他国家的货币（比如欧元、日元）那里去，而是几乎全部流向了黄金。

｜美元正在让位给黄金

德意志银行将当前的局面定义为“历史的回归”，意思是上世纪80年代末那种“美元绝对主导”的历史正在被逆转。

回想上世纪90年代，美国确立了无可争议的全球霸主地位，全球化飞速发展。那时候，发达国家的央行都在忙着抛售黄金，而新兴市场国家则拼命积累美元外汇储备。报告指出，黄金在央行储备中比重的下降，其实不是从1971年布雷顿森林体系瓦解开始的，而是源于90年代美国霸权全面确立之后。

当时的美国通胀稳定、财政有盈余，美国国债既安全又有收益。相比之下，黄金不仅没有利息，存着还得花钱，自然不受待见。于是，英国、瑞士等欧洲多国央行在1999年甚至专门达成协议，协调着一起减持黄金。与此同时，新兴市场国家的外汇储备在90年代到2007年间暴涨了约9倍，但绝大部分都是美元，这导致黄金的占比被大幅稀释。

如今，这套逻辑正在反向运行。报告梳理出了三大核心推手：

｜购金主力登场，全球储备结构正在大洗牌

新兴市场国家，现在绝对是全球黄金储备大洗牌中的绝对主角。

数据显示，到2025年底，新兴市场央行手里的实物黄金已经达到了3.67亿盎司。虽然这个数字大约是发达经济体央行（7.12亿盎司）的一半，但要知道在2008年金融危机前，这个比例还只有20%左右，增长非常迅猛。

如果看黄金占总储备的比重，差距就更明显了。发达经济体央行的黄金储备平均占比高达34%，而新兴市场目前只有16%。报告认为，这个巨大的“缺口”恰恰说明，新兴市场国家未来还有非常大的增持空间。

从具体的购金区域来看，这种趋势正在加速。虽然中国、俄罗斯和印度这三个大国占了新兴市场黄金持仓的近一半，但土耳其、哈萨克斯坦、沙特阿拉伯等中等强国也是重要的买家。

特别值得关注的是东欧和中东北非地区。自从俄乌冲突爆发以来，捷克和波兰在过去四年里买入了超过一半的黄金储备；卡塔尔、埃及、阿联酋等中东北非国家，近几年也购入了其总持仓的25%到50%。

德意志银行的研究还发现了一个有趣的地缘政治规律：跟西方防务体系关系越紧密的新兴市场国家，黄金储备占比往往越低；而跟中俄防务关系越深的国家，黄金占比就明显更高。数据显示，那些从“东方阵营”（中俄）进口超过三分之一武器装备的国家，其黄金储备占比是低防务关联国家的两倍。

报告据此推断，如果未来有更多国家选择分散对美国的防务依赖，那么在逻辑上，它们就会减少美元储备，转而更多地买入黄金。

｜地缘政治重塑储备逻辑：当美元变成“武器”

德意志银行认为，2022年西方国家冻结俄罗斯约3000亿美元外汇储备的事件，是一个绝对的历史分水岭。这件事让全球各国的央行猛然惊醒，开始重新审视把大量资产放在美元里的风险。

相比之下，实物黄金可以在本国境内存储，完全不受制裁或资产冻结的影响。这种“绝对安全”的特性，成了新兴市场央行最核心的考量。目前，俄罗斯和中国都已经把全部的黄金储备保存在了自己国内。

从更宏观的大环境来看，过去那种全球物价稳定、经济平稳的“大缓和”时代已经结束了。美国过去五年的通胀一直居高不下，其货币政策的独立性和财政状况也让市场感到担忧。

同时，美国正在逐渐从自由贸易和传统联盟体系中抽身。过去的老逻辑是：美国乐意接受新兴市场的商品（制造业外包），而新兴市场乐意把国家安全和存钱的任务（安全与储蓄外包）交给美国。但现在，这个格局正在发生逆转。亚洲和海湾地区的国家越来越重视在能源和国防上的独立自主，这意味着它们可能需要动用以前存下的美元储备，来建设自己的国防和能力。

一个值得关注的信号是，阿联酋已经向美国财政部申请了货币互换安排，这说明它们对美元的流动性需求正在浮现。未来，海湾国家积累的巨额财富，或许将更多地被调动起来，用于本国的国防建设和战后的经济重建。

竞泰观点｜“去美元化”进入实质性阶段

当黄金的总价值首次超越美债，这不仅仅是一个简单的数字交叉，更是一个时代的隐喻。

过去几十年，我们习惯了美元作为全球资产的“定海神针”。但现在，随着地缘政治的撕裂和“大缓和”时代的终结，各国央行正在用真金白银投票，寻找新的安全港湾。

短期看，央行的持续买入和ETF资金的回流，正在为金价注入源源不断的上涨动力；长期看，黄金正在从“危机的对冲工具”演变为“新货币秩序的基石”。

关注一：黄金及贵金属板块

在全球央行持续购金、美元信用弱化的大背景下，黄金作为核心战略资产的价值将持续凸显。投资者可以重点关注具备优质矿产资源的黄金开采企业，以及受益于金价上涨的黄金ETF等投资标的。

关注二：非美货币及多元化储备资产

随着各国寻求储备资产的多元化，除了黄金之外，其他具备战略价值的资源类资产（如能源、关键矿产）以及相关的新兴市场货币，也有望迎来价值重估的机遇。