2025年2月13日，央行披露《2024年第四季度中国货币政策执行报告》（下称《执行报告》）。2024年货币政策坚持支持性的立场，有力支持经济回升向好。金融总量合理增长，年末社会融资规模存量、广义货币M2同比分别增长8.0%和7.3%，人民币贷款余额255.7万亿元。人民币对一篮子货币有所升值，年末中国外汇交易中心（CFETS）人民币汇率指数较上年末上涨4.2%。

短期内央行可能会更侧重于稳汇率，政策在总量层面或仍以盘活存量为主，增量政策可能需要等到两会财政方案具体落地以及汇率制约因素缓解后择机出台。

｜维护资本市场平稳运行

报告在专栏中对两项重要的资本市场支持工具进行了详细解读。截至2025年1月底，互换便利共开展了两次操作，总额达1050亿元，显著促进了证券公司自营股票投资规模的增长。与此同时，到2024年末，我国上市公司披露的拟申请回购和增持贷款金额上限接近600亿元；而在2024年内，披露的回购及大股东增持计划金额上限更是达到了约3000亿元的历史新高。

支持工具发挥托底作用

这两项工具在一定程度上起到了稳定市场的“托底”效果，有助于维护资本市场的平稳运行。专家指出，在这些工具创设并发布后，A股市场迅速上涨，极大地提振了市场信心。特别是在市场低迷期间，这两项工具的效果尤为明显，为市场注入了活力。

上市公司的责任与行动

市场人士表示，近年来，金融监管部门采取了一系列措施来维护资本市场的健康发展。作为股价平稳上涨的直接受益者，上市公司以及证券基金公司等也应充分发挥自身的主观能动性和专业能力，积极开展市值管理，向市场传递对公司及行业发展的坚定信心，从而维护股价稳定，推动股票市场的平稳运行。

此外，要实现资本市场的长期稳定繁荣，必须注重投资和融资功能的协调发展。长期以来，我国资本市场存在“重融资、轻回报”的现象，投资者主要依赖二级市场的资本利得获取收益，这容易导致市场的大幅波动。因此，市场人士认为，尽管这两项工具能够在短期内对资本市场提供一定的支持和托底作用，但从长远来看，推动资本市场的稳定健康发展，关键在于健全制度建设，平衡好投资和融资的双重功能，充分发挥市场自身的力量。

｜提升消费金融政策质效

中央经济工作会议将“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”列为首要任务。当前我国正处于经济结构转型的关键时期，宏观调控思路正在加快调整和优化。适度宽松的货币政策将为这一转型创造有利条件，通过更大力度支持消费，提升其对经济增长的贡献。

强调提升消费金融政策质效

报告特别强调了持续提升消费金融政策的质量和效果，提出要加大对汽车、家电、家居以及文旅体育等重点消费领域的金融支持力度，并鼓励消费品以旧换新。指导金融机构完善内部机制，增强这些领域金融服务的能力，旨在促进消费升级，激发市场活力。

利率市场化改革成效显著

2024年，中国人民银行在转向价格调控方面实施了一系列重要措施。经过多年利率市场化改革，我国已基本建立了有效的利率形成、调控和传导机制。经过多次降准降息操作，当前利率水平处于历史低位，这不仅持续激发了消费需求，也为投资提供了强劲动力。

然而，尽管社会融资成本总体呈现下降趋势，但仍面临一定挑战。未来工作的关键在于找到支持实体经济与维护金融机构健康发展的平衡点。专家建议，应引导银行树立自主理性定价的理念，防止因过度竞争而导致银行净息差持续收窄的问题。

｜货币政策框架转型

报告设置了五个专栏，其中四个专注于探讨货币政策工具，包括存款准备金、再贷款、公开市场操作等传统工具的历史沿革及其创新。这反映了货币政策工具在支持经济回升向好中的重要作用。

2024年重大货币政策调整

2024年中国人民银行实施了四轮重大的货币政策调整，综合运用传统和创新的货币政策工具来支持经济复苏与发展。长期以来，人民银行通过灵活搭配使用存款准备金、再贷款再贴现和公开市场操作这三大传统工具，确保银行体系流动性合理充裕，为实体经济平稳健康发展营造了适宜的货币金融环境。

动态演进的货币政策工具

专家指出，“三大传统货币政策工具并非一成不变，而是根据经济金融运行情况和宏观调控需求动态演进。”货币政策工具箱持续发展演变，需以动态视角观察。在不同情况下，人民银行会采用不同的工具应对挑战，甚至创新推出新的工具。总体而言，整个工具体系正朝着更适应宏观调控需求和金融市场发展的方向不断完善。

工具间的协调与体系化

此外，不同工具之间的探索与协调也体现了系统化的考量，服务于健全和完善货币政策调控框架的目标。例如，法定存款准备金率的整体下调，使得银行体系流动性保持在较高水平，为从总量控制转向利率调控创造了条件。在这个过程中，结构性再贷款工具承担了对重点领域的倾斜性支持，有助于引导金融资源流向最需要支持的领域。

利率调控机制的完善

这一系列政策调整加上利率调控机制的完善，推动了货币政策框架的不断转型。目前，政策利率已经明确，各类利率之间的关系得到了进一步理顺，利率走廊机制逐步健全，利率政策执行更加规范，利率政策传导也变得更加顺畅有效。

｜政策思路与投资建议

此次《执行报告》的政策思路基本与央行货币政策委员会四季度例会及2025年工作会议的主要观点一致。基于对利率和汇率内外均衡的考量，短期内央行可能会更加注重稳定汇率，特别是在美元持续强势、人民币面临贬值压力的背景下。因此，新的增量政策实施可能会有所延迟，预计更有可能在3月份或二季度初落地。

稳汇率与财政协调

一方面，在两会期间，财政发力的具体力度可能会进一步明确，这为央行根据实际情况进行协调配合提供了契机；另一方面，美国关税等系列政策走向也可能逐渐明朗化，这有助于减轻人民币的贬值压力，从而为国内央行进一步放松货币政策创造空间。

对于债券市场而言，中国债券走牛的基本逻辑依然稳固。贸易摩擦增加了经济的不确定性，这将进一步推动债券收益率下行。然而，短期内由于汇率方面的约束仍然存在，并且在美国暂不降息的情况下，中国的货币政策放松也会受到一定限制，导致短期利率下降的速度可能慢于预期。

尽管如此，考虑到内需托底的需求依然存在，政策层面需要进一步降低利率以刺激经济增长。这意味着虽然短期内收益率曲线可能会变平（即长端利率下降速度快于短端利率），但随着美国经济和股市可能出现回调，以及美联储再次考虑降息时，人民币汇率的压力有望减小。届时，中国可能会更加顺畅地进行降息并降低货币市场利率，收益率曲线也将重新呈现牛市陡峭化的趋势。

鉴于上述分析，建议债券投资者在一季度积极配置债券，等待利率下行带来的投资回报。尽管短期内存在一定的波动和挑战，但从长远来看，随着国内外经济环境的变化，中国债券市场的前景依然乐观。